Posicionamiento de los dealers

Lo que publica el mercado y lo que no

OPRA y los mercados de cotización publican cotizaciones, operaciones y, una vez al día, el interés abierto. Todo contrato abierto tiene un lado largo y uno corto, y el informe no dice nada sobre quién ocupa cada uno. Un modelo que quiera saber si un libro de cobertura está largo o corto de gamma en un strike tiene que suponer un tenedor. Los paneles de GEX públicos suelen asignar exposición positiva a las calls y negativa a las puts, o al revés, y presentan el resultado como si estuviera medido. No lo está.

La convención habitual y su lógica

• Se supone que los clientes compran puts para protegerse y venden calls para ingresar prima, de modo que el dealer, al otro lado, acaba vendido en las puts y comprado en las calls.
• Con esa lectura, el interés abierto en calls aporta gamma positiva al dealer y el de puts, gamma negativa: es el esquema de calls positivas y puts negativas que imprimen la mayoría de los paneles públicos. Los modelos que suponen a los dealers cortos en todas las opciones que tienen sus clientes, o que clasifican la cinta de opciones operación por operación, dan signos distintos para la misma cadena.
• Invertir la hipótesis en espejo cambia el signo de la gamma neta de cada strike. El strike de gamma cero no se mueve, porque un perfil acumulado con el signo cambiado cruza el cero en el mismo punto, pero el régimen a cada lado se intercambia, y los muros pueden cambiar, ya que, una vez invertidos los signos, los strikes que dominan por encima y por debajo del spot ya no son los mismos.
• La convención es una lectura del mercado, no una ley. El neteo, los spreads y otras coberturas dentro de un libro real pueden apartarse de ella cualquier día.

Por qué decide la dirección de la cobertura

Quien cubre en neutralidad de delta con un libro largo de gamma vende tras una subida y compra tras una caída; con un libro corto de gamma los ajustes se invierten. Que un strike sea largo o corto de gamma para el dealer es exactamente lo que fija la hipótesis de posicionamiento. Por eso un muro call no dice por sí solo si los dealers venden ahí en un rebote; la guía de muros de gamma de este sitio desarrolla un ejemplo aislado de call vendida en el que la cobertura compra más tras una subida.

En Senzoukria

El módulo GEX declara esta hipótesis en lugar de esconderla. El panel Hipótesis de cálculo tiene un ajuste Posicionamiento de los dealers con dos opciones, «Dealers cortos de gamma (los clientes tienen las opciones)» y «Dealers largos de gamma (los clientes vendieron las opciones)», y su ayuda recuerda que OPRA publica el interés abierto, nunca quién lo mantiene. En términos aritméticos, la opción por defecto, que reproduce los niveles del backend, cuenta la gamma de las calls como positiva y la de las puts como negativa; la otra opción cambia el signo de la gamma neta de cada strike. La sección «Qué firmes son los niveles clave» muestra cuánto se desplazan gamma cero, el muro call y el muro put cuando varía el tratamiento del 0DTE y, en cuanto se cambia un ajuste, a qué distancia queda cada nivel de su valor por defecto.

Errores frecuentes

• Llamar medición de los libros de los dealers a una cifra de GEX.
• Comparar los giros de dos proveedores sin comprobar si usan la misma convención de posicionamiento.
• Atribuir a una cobertura de dealer una operación impresa cerca de un nivel de gamma porque el modelo lo predijo.