做市商持仓方向（dealer positioning）
做市商持仓方向，是 GEX 模型对每一张未平仓期权合约由做市商持有哪一边所作的假设。未平仓量（open interest）只统计合约张数，不会说明持有人是谁，所以做市商 Gamma 的符号只能靠约定推断出来，最常见的约定是：客户买走的认购期权由做市商做空，客户持有的认沽期权则由做市商站在多头那一边。
Senzoukria · 术语表 · 更新于 2026 年 9 月
交易所公布什么，又不公布什么
OPRA 和各家挂牌交易所公布报价、成交，以及每天一次的未平仓量。每一张未平仓合约都同时有多头和空头两边，而报告从不说明谁坐在哪一边。因此，一个想知道某个行权价上对冲账簿是多 Gamma 还是空 Gamma 的模型，只能先假定一个持有人。公开的 GEX 看板通常把正敞口派给认购、负敞口派给认沽，或者反过来，然后把结果当成测量值呈现出来。它并不是测量值。
常用的约定和它背后的逻辑
- 假定客户买入认沽期权来做保护、卖出认购期权来收权利金，于是做市商最终在认沽上站到对手方的多头一侧，在认购上是空头。
- 在空认购、多认沽这一读法下，认购未平仓量贡献负的做市商 Gamma，认沽未平仓量贡献正的做市商 Gamma。不少公开看板印的是相反的方案（认购为正、认沽为负），所以同一条期权链在两个网站上可以带着相反的符号出现。
- 把这个假设翻过来，图上每一个符号都会跟着反转：零 Gamma 位置会移动，Call wall 和 Put wall 所隐含的对冲方向会互换。
- 这个约定是对市场惯例的一种解读，不是法则。真实账簿里的轧差、价差组合和其他对冲，在任何一天都可能偏离它。
它为什么决定了对冲方向
一个持有多 Gamma 账簿、保持 Delta 中性的对冲者，会在上涨之后卖出、在下跌之后买入；如果账簿是空 Gamma，调整方向恰好相反。某个行权价对做市商而言是多 Gamma 还是空 Gamma，正是持仓方向假设所决定的。这也是为什么单凭一堵 Call wall，并不能告诉你做市商会不会在那里往涨势里卖出；本站的 Gamma 墙指南用了一个孤立的空头认购例子，在那个例子里对冲反而是上涨之后买得更多。
在 Senzoukria 里
GEX 模块把这个假设摆在明面上，而不是藏起来。「计算假设」面板里有一项「做市商持仓方向」设置，提供两个选项：做市商空 Gamma（期权在客户手里）和做市商多 Gamma（期权是客户卖出的）；它的提示语说明，OPRA 公布的是未平仓量，从不公布谁持有它，而切换这个设置会让页面上每一个符号都翻转。状态面板的免责说明再次重申：这个读法假定做市商整体净卖出期权，而这件事没有任何人公布。接着，「关键位置有多牢靠」一节会展示在假设变动时，零 Gamma、Call wall 和 Put wall 会移动多远。
常见误区
- 把一个做市商 GEX 数值说成是对做市商账簿的测量。
- 拿两家供应商的翻转位置互相比较，却不先核对他们用的是不是同一套持仓方向约定。
- 因为模型预测过，就把 Gamma 位置附近的一笔成交归因于做市商对冲。
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常见问题
- 做市商持仓方向能被直接观察到吗？
- 从公开数据里不能。交易所的未平仓量不标明持有人，做市商的库存也是非公开的。有些供应商会用期权成交明细的主动方分类去估计客户是买还是卖，但那依然是一种带有自身误差的推断，不是一份持仓报告。
- 如果做市商持仓方向这个假设错了，GEX 会怎么样？
- 每一个符号都会反过来。原本被说成抑制价格的位置变成放大价格，零 Gamma 的根移动，几堵墙的行权价不变，但它们隐含的对冲方向失效。正因如此，这个假设应该显示在图上，而各个位置也应该先和实际成交量比对过，再去信任它。