要点
- 需要
- 处在 gamma 空头、并用标的对冲的期权卖方
- 典型触发
- 对短期价外看涨的激进买入
- 放大器
- 随着价格靠近那些行权价，gamma 上升
这个回路
当客户买入看涨期权时，卖给他们的做市商变成看涨空头，于是 gamma 为空。为了保持 Delta 中性，他们买入标的。如果价格上涨，这些看涨的 Delta 也上涨，而做市商必须买得更多。由于 gamma 在行权价附近、以及在短期期权上最高，所需要的买入会随着价格靠近那些被买入的行权价而加速。如果那份对冲需求相对标的的流动性很大，它就能把价格推得更高，从而闭合这个回路。
一个算例
在标的为 100 时，对冲者卖出了 20 000 张行权价 105、30 天到期、隐含波动率 20 % 的看涨。它们的 Delta 是 0.205，所以这个对冲是约 411 000 股的多头。在 103 时 Delta 是 0.380，这个对冲必须达到 759 000 股；在 105 时是 0.511，也就是 1 023 000 股。因此一次 5 % 的上涨要求再买入约 612 000 股，而这还没算上涨途中新买入的任何看涨。
| 标的价格 | 看涨 Delta | 作为对冲持有的股数 |
|---|---|---|
| 100 | 0.205 | 411 000 |
| 103 | 0.380 | 759 000 |
| 105 | 0.511 | 1 023 000 |
一个 GEX 面板为什么可能显示不出来
被广泛使用的那个 gamma 暴露约定，把看涨未平仓量计为做市商的多头 gamma，依据的假设是客户大多在卖出看涨，比如针对股票备兑卖出。而一次挤压是相反的情形：客户在买入看涨，而做市商持有它们的空头。因此一个使用标准约定的面板，可能恰恰在对冲者在那些被买入的行权价上处于 gamma 空头的时候，报出正的、起压制作用的 gamma。基于流量的读法——给每一个成交印按它的主动方带上符号——更贴近这个机制，但它们同样是在推断做市商那一侧，而不是在观察它。
局限，以及 Senzoukria 的立场
- 这个词常常在任何一次急涨之后被套用；而对冲在那段行情里所占的份额，很少是可度量的。
- 对冲者可以用别的期权、用期货，或者用内部净额，而不是去买标的。
- 当那些看涨到期、或者隐含波动率下跌时，这个对冲会被解掉，而那可以把那段行情的一部分反转回去。
- 在 Senzoukria 里，GEX 假设面板允许你翻转做市商持仓的约定，看看那些关键价位怎么变；而 Option Flow 的对冲压力面板累加主动成交印的 方向 × Delta × 规模 × 100。两者都不观察做市商的库存。
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常见问题
- Gamma 挤压和空头挤压有什么区别？
- 空头挤压是由标的的卖空者买回自己的股票所驱动的。Gamma 挤压是由期权对冲者随着他们看涨空头的 Delta 增长而买入标的所驱动的。两者可以同时发生，而两者通常都是在行情之后才被认定的。
- Gamma 挤压会发生在下行方向吗？
- 会，用看跌期权。如果客户大量买入看跌而对冲者持有它们的空头，那么价格下跌会让这些看跌的 Delta 绝对值上升，并迫使对冲者卖出更多标的。这就是常在负 Gamma 状态之下被讨论的那个下行对应物。