Неблагоприятный отбор

Суть

Маркет-мейкер, котирующий обе стороны, не знает, какие входящие заявки информированы. Неинформированные приходят с двух сторон и позволяют ему заработать спред; информированные приходят с той стороны, куда цена вот-вот двинется, и на них он теряет. В модели Глостена и Милгрома 1985 года спред выставлен настолько широким, чтобы заработок на неинформированном потоке оплачивал потери на информированном. Неблагоприятный отбор — это и есть та потеря, и именно поэтому спреды расширяются, когда информированная торговля вероятнее: например, прямо перед запланированными публикациями.

Что это значит для того, кто ставит лимитные заявки

Та же логика действует для любого, кто держит заявки в стакане. Bid на лучшей цене исполняется, когда продавцы активны настолько, чтобы до него дойти. Он исполняется целиком, когда они активны настолько, чтобы пройти уровень насквозь, — а это и есть момент, когда цена с наибольшей вероятностью продолжит падать. Неисполненные заявки часто оказываются именно теми, что сработали бы: цена ушла прежде, чем очередь дошла до них. В итоге выборка исполнений смещена и на бумаге выглядит лучше, чем на практике.

Как измерить

Запишите среднюю цену при каждом исполнении и снова через фиксированное время, например через 30 секунд или минуту. Для покупки markout — это поздняя средняя минус цена исполнения; для продажи — цена исполнения минус поздняя средняя. Средний markout ниже нуля и есть мера неблагоприятного отбора на этих исполнениях. При 100 пассивных покупках и среднем markout в минус половину тика исполнения стоили в среднем половину тика относительно того, куда рынок пошёл дальше, — и это надо сопоставить со спредом, который заявки сохранили, не переходя его.

• Измеряйте по многим исполнениям: единичные исходы не говорят ничего.
• Сравните пассивные и агрессивные исполнения: агрессивные платят спред, но так не отбираются.
• Разделите спокойные периоды и активные: неблагоприятный отбор сосредоточен там, где приходит информация.

Последствия для бэктестов

Бэктест, который исполняет лимитную заявку всякий раз, когда цена коснулась её уровня, игнорирует и очередь, и отбор: он записывает исполнения, которые пришли бы слишком поздно или не пришли вовсе, и отбрасывает те, что были сняты на проходе насквозь. Тиковый Replay, предполагающий, что заявка стояла первой в очереди, оптимистичен по той же причине.

В Senzoukria

Транзакционные издержки в панели бэктеста применяют slippage против входа каждой сделки; стратегию на лимитных заявках, протестированную на барах, всё равно следует читать с оглядкой на её предположения об исполнении, поскольку бары не записывают, где заявка стояла бы в очереди. Кнопка «Разобрать в Replay» в журнале открывает сделку заново в рабочей области Replay, где можно рассмотреть путь цены после каждого исполнения, — это ручная версия исследования markout.