备兑看涨

一个算例

一个投资者持有以 100 买入的股票，并在隐含波动率 20 % 时以 0.64 卖出一张 30 天的 105 看涨。如果价格收在 105 或以上，股票被行权拿走，而盈利被封在每股 5.64。如果收在 100，投资者留下 0.64。如果跌到 90，亏损是 9.36 而不是 10：这笔权利金只缓冲了跌幅。

一个在上行方向做空波动率的头寸

卖出这张看涨，让这个组合头寸在上行方向上变成 gamma 空头和 vega 空头：当标的停在行权价之下时它赚取时间衰减，而一旦急涨它就放弃了那些盈利。系统性的备兑卖出策略，以及每个月都卖出指数看涨的基金，向市场持续供应看涨期权，而这往往压低看涨的隐含波动率，使其相对看跌更低。

它为什么对 GEX 的约定重要

• 如果投资者通过备兑卖出成为看涨期权的净卖方，那么买下这些看涨的做市商就持有看涨多头，于是在那些看涨行权价上 gamma 为多。
• 这正是把看涨未平仓量计为做市商正 gamma 的通常理由，也正是最常见的那个 GEX 约定所做的事。
• 当看涨未平仓量来自投机性买入时，这个理由就失效了，比如在 gamma 挤压里：那时做市商持有的是那些看涨的空头。
• 单凭未平仓量无法区分这两种情形；带主动方的流量数据给出部分线索，而不是证明。

在 Senzoukria 里

Senzoukria 的 GEX 模块在计算净 gamma 时，默认把看涨未平仓量按正号相加，而这就是备兑卖出那个理由的算术；它的 GEX 假设面板允许你把这个约定翻转过来，看看哪些关键价位会挪动。Option Flow 的方向标签和净权利金，显示在当前窗口里看涨期权主要是在卖价上被买走还是在买价上被卖出，而这在某一天里可能和那个默认假设相矛盾。